如何評(píng)價(jià)沙特阿美石油公司首次融資上市？

沙特阿美完成史上最大規(guī)模IPO 海外上市遭擱置 未來(lái)走勢(shì)影響世界能源格局

沙特阿美石油的大型儲(chǔ)油罐

全球最掙錢(qián)的公司、規(guī)模最大的石油公司—沙特阿拉伯國(guó)家石油公司（Saudi Arabian Oil Company），簡(jiǎn)稱沙特阿美（Saudi Aramco），于12月4日結(jié)束了第一次公開(kāi)募股（IPO）的認(rèn)購(gòu)。沙特阿美總部設(shè)在沙特王國(guó)的宰赫蘭市，目前是世界上探明儲(chǔ)量最大的石油公司，它擁有當(dāng)世最大的陸上油田—加瓦爾油田，以及最大的海上油田—賽法尼亞油田。

沙特阿美更是世界上盈利最豐厚的企業(yè)。2019年上半年，其凈利潤(rùn)為469億美元，且全部用作分紅；2018年，沙特阿美營(yíng)業(yè)收入為 3,559億美元、凈利潤(rùn)達(dá)1,111億美元，分紅750億美元。作為對(duì)比，全球市值最高的公司蘋(píng)果同期凈利潤(rùn)216億美元，最大上市石油公司埃克森美孚凈利潤(rùn)55億美元。

但沙特阿美曾經(jīng)非常神秘，盡管它是沙特最大的石油公司，也是世界最盈利的公司，世人卻對(duì)它知之甚少。不過(guò)自從上市融資的計(jì)劃提上日程，它面貌大變。

沙特阿美不僅定期對(duì)外發(fā)布財(cái)報(bào)，舉辦問(wèn)答會(huì)解答關(guān)于公司的問(wèn)題。在今年9月發(fā)生無(wú)人飛機(jī)襲擊油田事件后，沙特阿美還破天荒邀請(qǐng)記者前去油田實(shí)地采訪。更有甚者，公司管理層有數(shù)名西方女性高管。

公司招股書(shū)使用的語(yǔ)言也跟當(dāng)今國(guó)際社會(huì)的敘事對(duì)接切合，比如通過(guò)科技和創(chuàng)新的杠桿作用來(lái)降低（石油開(kāi)采）的氣候沖擊，從而提高可持續(xù)性，以及“利用原油價(jià)格周期來(lái)創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值”等等

沙特阿美的大型煉油廠

沙特阿美本輪融資額預(yù)計(jì)達(dá)到256億美元，創(chuàng)出史上最大規(guī)模。據(jù)路透社12月5日的報(bào)道，其股票發(fā)行價(jià)為32里亞爾（約合人民幣60元），定在暫定價(jià)格的上限。作為IPO融資額，將超過(guò)2014年的中國(guó)阿里巴巴集團(tuán)（250億美元）；沙特阿美總市值也有望達(dá)到1.7萬(wàn)億美元，超過(guò)美國(guó)蘋(píng)果（約1.1萬(wàn)億美元），躍居世界之首。

但是，沙特阿美的股票總市值仍低于當(dāng)初預(yù)期，關(guān)鍵的海外上市時(shí)間表也尚無(wú)眉目。由于氣候變化等背景，此次上市也反映出“石油時(shí)代終結(jié)”正在臨近的現(xiàn)實(shí)。

沙特阿美計(jì)劃于12月11日在沙特證券交易所首次掛牌交易。這個(gè)世界石油行業(yè)“巨無(wú)霸”上市融資的消息一出，全球矚目。它在改制上市路上遭遇諸多曲折挫敗，不乏爭(zhēng)議，最后落實(shí)的方案跟最初的設(shè)想規(guī)劃相去甚遠(yuǎn)。而公司估值和IPO地點(diǎn)選擇是導(dǎo)致上市計(jì)劃一拖再拖的主因之一。

將本國(guó)最大的國(guó)有企業(yè)上市融資，這是沙特最高實(shí)權(quán)人物—王儲(chǔ)穆罕默德·本·薩勒曼4年前就力推的經(jīng)濟(jì)改革戰(zhàn)略核心內(nèi)容之一，并在今年11月3日正式啟動(dòng)。穆罕默德王儲(chǔ)在沙特阿美IPO之前，專(zhuān)門(mén)解雇前董事長(zhǎng)哈立德·法里哈并起用親信亞西爾·拉米安出掌公司，試圖加強(qiáng)對(duì)局勢(shì)的控制。

根據(jù)王儲(chǔ)的《展望2030》（Vision 2030）發(fā)展藍(lán)圖，沙特阿美在股市融得的資金將用于新能源和非能源產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)，包括利用得天獨(dú)厚的沙漠資源開(kāi)發(fā)太陽(yáng)能。改革的最終目的是推動(dòng)沙特國(guó)民經(jīng)濟(jì)多元化，減少對(duì)石油的依賴。沙特在今年9月宣布對(duì)海外游客開(kāi)放旅游簽證，也是這個(gè)改革藍(lán)圖中的一部分。

而最新的招股書(shū)對(duì)這宗“世紀(jì)IPO”的設(shè)想比早期降低了檔次，縮小了規(guī)模。它不再面向國(guó)際，原定的全球募股路演取消，而是專(zhuān)注于吸引沙特股民和部分海灣國(guó)家投資者。

按照最新IPO計(jì)劃書(shū)，沙特阿美估值1.6萬(wàn)億到1.7萬(wàn)億美元，首次公開(kāi)募股1.5％，預(yù)期融資256億美元（960億里亞爾）。這個(gè)規(guī)模明顯不及穆罕默德王儲(chǔ)原來(lái)預(yù)期的２萬(wàn)億美元估值、１千億美元IPO融資目標(biāo)，但還是超過(guò)了阿里巴巴2014年在紐約創(chuàng)下的250億美元世界最大IPO紀(jì)錄。

沙特阿美公司的起源可以追溯到第一次世界大戰(zhàn)的石油短缺，及1920年的《圣雷莫石油協(xié)定》，該協(xié)議使英國(guó)和法國(guó)將美國(guó)公司排除在美索不達(dá)米亞平原之外。而加州標(biāo)準(zhǔn)石油公司（今雪佛龍）是那些從海外尋求新石油資源的美國(guó)公司之一。

加州標(biāo)準(zhǔn)石油公司通過(guò)其子公司巴林石油公司（BAPCO）于1932年5月在巴林發(fā)現(xiàn)石油，這提高了美國(guó)石油巨頭對(duì)阿拉伯半島石油前景的興趣。1933年5月29日，沙特王國(guó)政府給予加州標(biāo)準(zhǔn)石油特許權(quán)，允許加州標(biāo)準(zhǔn)石油在沙特全境勘探石油。加州標(biāo)準(zhǔn)石油則將此特許權(quán)分配給全資子公司加利福尼-阿拉伯標(biāo)準(zhǔn)石油公司（CASOC）。1936年，得克薩斯石油公司購(gòu)買(mǎi)了特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的50％股份，該公司初期在尋找石油方面沒(méi)有取得成功。

1938年3月勘探中的達(dá)曼7號(hào)井

1936年12月，在其它6口井鉆探皆遭失敗后，來(lái)自美國(guó)的地質(zhì)工程師仍堅(jiān)持使用鉆機(jī)開(kāi)鉆了第7口深井—達(dá)曼7號(hào)井。并從此拉開(kāi)沙特產(chǎn)油的序幕。

1938年3月4日，勘探中的達(dá)曼7號(hào)井每天流量為1,585桶。在三天內(nèi)，這一流量每天增加到3,690桶。測(cè)試?yán)^續(xù)進(jìn)行直到當(dāng)年的4月20日，每天流量都超過(guò)3000桶。1938年10月16日，CASOC公司向沙特國(guó)王報(bào)告了好消息：已經(jīng)發(fā)現(xiàn)可以商業(yè)生產(chǎn)的油井。達(dá)曼7號(hào)井位于一座名為杰百勒·宰赫蘭的山上，生產(chǎn)石油直到1982年。

這一次歷史性的勘探將成就今后世界石油勘探史上的許多個(gè)第一，并最終發(fā)現(xiàn)了世界上最大的原油來(lái)源。而對(duì)沙特國(guó)王來(lái)說(shuō)，石油收入將成為王國(guó)財(cái)富的重要來(lái)源，由此他不再需要依靠麥加朝圣的收入。這一發(fā)現(xiàn)也將永遠(yuǎn)改變中東地區(qū)的地緣政治格局。

1943年，加利福尼亞-阿拉伯標(biāo)準(zhǔn)石油公司名稱改為阿拉伯-美國(guó)石油公司（Arabian-American Oil Company，縮寫(xiě)Aramco）。

此外，在石油開(kāi)采后，沙美雙方對(duì)原始特許權(quán)實(shí)行多次修改。1939年，第一次修改給了阿拉伯-美國(guó)石油公司更大面積的石油勘探地區(qū)，并延長(zhǎng)特許權(quán)，到1949年，原來(lái)的交易增加了六年。作為回報(bào)，阿美石油公司同意向沙特政府提供大量的免費(fèi)煤油和汽油，并向王室支付比原先規(guī)定更高的費(fèi)用。

從1950年起，沙特王國(guó)開(kāi)始試圖增加政府的石油生產(chǎn)收入份額。1950年，雙方簽訂了五十份利潤(rùn)分享協(xié)議，沙特政府啟動(dòng)征稅，這項(xiàng)稅收大大增加了王國(guó)收入。到1982年，阿美石油的特許權(quán)面積從原來(lái)的93萬(wàn)平方公里減少到22萬(wàn)平方公里。1988年，阿美石油被沙特阿拉伯王國(guó)政府全部收購(gòu)并成為沙特阿美石油公司，公司由沙特王室（House of Saud）全資擁有。

沙特石油儲(chǔ)量世界第二，僅次于委內(nèi)瑞拉；產(chǎn)量世界第二，僅次于美國(guó)。但沙特阿美與任何一家石油公司相比，都具有無(wú)與倫比的優(yōu)勢(shì)：沙特全國(guó)油田都屬于它；跟世界其他產(chǎn)油地相比，沙特的油田更容易開(kāi)采，成本更低。

據(jù)估算，沙特的原油開(kāi)采成本可低于每桶10美元，而英國(guó)北海布倫特原油開(kāi)采成本是60美元。沙特阿拉伯現(xiàn)在是世界頭號(hào)石油出口國(guó)，也是主要產(chǎn)油國(guó)中唯一一個(gè)保證每天至少有200萬(wàn)桶剩余產(chǎn)能，一旦需要可以立刻投入使用。

沙特的運(yùn)油船

沙特阿美作為沙特最大的國(guó)有石油公司。依其最新估值，這一家公司的市值與西班牙的GDP相差無(wú)幾。而當(dāng)今全球流通的石油美元總量也只有2萬(wàn)億美元。

1974年美國(guó)與沙特簽署協(xié)議，確立了石油美元在國(guó)際金融及經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的無(wú)上地位。協(xié)議規(guī)定美國(guó)向沙特供應(yīng)軍火，保護(hù)沙特不受以色列侵犯，而沙特石油出口只用美元作為唯一的計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣，并用出口石油換得的美元購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債，認(rèn)購(gòu)時(shí)享有排他性優(yōu)先權(quán)。

自那以來(lái)，石油美元也經(jīng)常被用來(lái)指美國(guó)主導(dǎo)的石油美元機(jī)制，以及“美元-石油-美國(guó)國(guó)債/美元計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)”的三角循環(huán)。但這個(gè)三角循環(huán)機(jī)制近年來(lái)受到其它新興石油結(jié)算幣種的沖擊。而近年來(lái)美國(guó)大舉開(kāi)發(fā)頁(yè)巖油氣田，加上可再生能源行業(yè)的興起，也在改變國(guó)際原油市場(chǎng)的供需關(guān)系，及美國(guó)與傳統(tǒng)的石油供應(yīng)方沙特阿美的關(guān)系。

沙特阿美的上市計(jì)劃于4年前就發(fā)起醞釀，但不得不幾番推遲，爭(zhēng)議點(diǎn)大多集中在企業(yè)管理透明度欠缺、地緣政治緊張和恐怖主義襲擊風(fēng)險(xiǎn)等方面。其中，一個(gè)主要障礙是各方對(duì)公司估值意見(jiàn)分歧較大。美國(guó)財(cái)經(jīng)媒體彭博社給出的數(shù)字是1.2萬(wàn)億美元，這跟沙特王儲(chǔ)心目中的2萬(wàn)億美元估值相差太大。當(dāng)前的1.6萬(wàn)億到1.7萬(wàn)億，據(jù)悉是多方妥協(xié)的結(jié)果，但仍有人認(rèn)為估價(jià)過(guò)高。

另一個(gè)關(guān)注點(diǎn)是在哪上市。利雅得原計(jì)劃沙特阿美股票的5%分別在國(guó)內(nèi)外兩個(gè)股市上市，國(guó)內(nèi)股市先上2%，另外3%在以紐約等海外證券市場(chǎng)為中心展開(kāi)交易。但海外上市那部分，至少目前已被束之高閣。

沙特現(xiàn)已取消在美國(guó)、亞洲和歐洲的IPO路演計(jì)劃，而把精力放在國(guó)內(nèi)及阿聯(lián)酋、科威特、巴林、阿曼等海外國(guó)家。坊間傳聞稱這是因?yàn)槔诺迷瓉?lái)對(duì)沙特阿美市值估計(jì)過(guò)高，使得國(guó)際投資者興趣寡淡。沙特當(dāng)局不斷向本國(guó)銀行示意，向投資者發(fā)放貸款，讓他們購(gòu)買(mǎi)阿美首發(fā)股；一些富豪家族也被敦促積極認(rèn)購(gòu)。據(jù)稱沙特王族和財(cái)閥的一部分，都被半強(qiáng)制地要求購(gòu)買(mǎi)股票。

由于沙特阿美曾經(jīng)是與美國(guó)的合資企業(yè)，且因沙特和美國(guó)的“石油美元”歷史淵源，外界曾普遍預(yù)期它的海外IPO將會(huì)選擇美國(guó)股市，結(jié)果出人意料。在海外上市地點(diǎn)懸而不決的那段時(shí)間，市場(chǎng)議論紛紛。

部分觀察人士認(rèn)為，沙特阿美排除在美國(guó)上市，不但是華爾街的挫敗，甚至可能預(yù)示著主宰了全球40多年的“石油美元”體系也許會(huì)加速解體。

同時(shí)，沙特政府雖然全面推出了對(duì)國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者的優(yōu)惠政策和獲取周邊國(guó)家基金支援等來(lái)推動(dòng)沙特阿美IPO取得成功的政策，但實(shí)際結(jié)果仍與長(zhǎng)期主張公司價(jià)值在“2萬(wàn)億美元以上”的實(shí)力派人物、王儲(chǔ)穆罕默德想法有所不同。經(jīng)過(guò)多次延期后，沙特阿美股票在國(guó)內(nèi)也僅公開(kāi)發(fā)行1.5％。

2019年10月30日，第三屆沙特“未來(lái)投資者”大會(huì)在利雅得召開(kāi)。

這期間，沙特王儲(chǔ)對(duì)情勢(shì)出現(xiàn)了3個(gè)誤判。第一、沙特政府自身被海外投資者視為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素。2018年10月發(fā)生的卡舒吉案對(duì)王儲(chǔ)形象構(gòu)成沉重打擊。IPO后，掌握沙特阿美股票大部分的仍是政府，沙特王室對(duì)公司治理具有巨大影響，因此投資者擔(dān)心非控股股東的利益可能被輕視。

第二、原油價(jià)格低迷。北海布倫特期貨與2014年時(shí)的頂峰相比下跌4成以上，與4月的高點(diǎn)相比也下跌15％。

第三、亦是更為根本性的問(wèn)題。因國(guó)際社會(huì)對(duì)地球氣候變化問(wèn)題的關(guān)注提高，市場(chǎng)上越來(lái)越多觀點(diǎn)對(duì)石油產(chǎn)業(yè)的未來(lái)表示懷疑。投資者轉(zhuǎn)向重視環(huán)境、社會(huì)和公司治理的“ESG投資”，與借由高分紅留住股東的歐美石油資本相比，在海外投資者來(lái)看，沙特阿美股價(jià)顯得高估。

有能源專(zhuān)家指出，海底油田等高成本的石油設(shè)施或?qū)⒃诓贿h(yuǎn)的將來(lái)轉(zhuǎn)變?yōu)椤皵R淺資產(chǎn)”。這并非石油的枯竭，而是早于預(yù)期的能源轉(zhuǎn)型導(dǎo)致“石油時(shí)代終結(jié)”的預(yù)期。在今年11月巴西油田開(kāi)發(fā)的招標(biāo)中，石油資本沒(méi)有任何一家公司參與投標(biāo)，這讓相關(guān)人士深受沖擊。

但沙特方面并未對(duì)石油的走向放棄樂(lè)觀的看法。以壓倒性低廉的生產(chǎn)成本作為優(yōu)勢(shì)的沙特阿美相信，即使需求減少，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手退出后也能生存下去。在今后20年中，沙特阿美仍然將向需求有望持續(xù)擴(kuò)大的亞洲的煉油廠和石油化學(xué)工廠投入巨額資金。這與國(guó)際投資者的認(rèn)識(shí)差異日趨擴(kuò)大。

當(dāng)下，IPO本應(yīng)成為沙特王儲(chǔ)倡導(dǎo)的“不依賴石油的國(guó)家建設(shè)”的象征，王儲(chǔ)有意將沙特阿美定位為經(jīng)濟(jì)多元化的樣板，并準(zhǔn)備把股票出售資金用于國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施投資及國(guó)民教育。但是，因關(guān)鍵的海外上市沒(méi)有頭緒，沙特阿美未來(lái)是對(duì)投資者進(jìn)一步開(kāi)放還是走向封閉，尚有待觀察。